來源：中國基金報(bào)

　　【導(dǎo)讀】機(jī)構(gòu)人士研判美國大選和美聯(lián)儲(chǔ)降息影響

　　中國基金報(bào)記者 吳君 郭玟君 莫琳

　　美國大選落幕、美聯(lián)儲(chǔ)降息25個(gè)基點(diǎn)，這些重要事件將對全球經(jīng)濟(jì)、金融市場，以及A股和港股市場產(chǎn)生何種影響，投資者要如何調(diào)整資產(chǎn)配置？

　　為此，中國基金報(bào)記者采訪了工銀國際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家程實(shí)，渣打中國財(cái)富管理部首席投資策略師王昕杰，中國銀河證券策略分析師、團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人楊超，星石投資副總經(jīng)理、高級基金經(jīng)理、首席策略投資官方磊，重陽投資合伙人寇志偉等5位專業(yè)人士進(jìn)行解讀。

　　他們認(rèn)為，特朗普主張的減稅、關(guān)稅等政策將增加通脹上行的風(fēng)險(xiǎn)。中國經(jīng)濟(jì)政策秉持“以我為主”的核心導(dǎo)向，所受影響有限。中國資產(chǎn)在政策支持之下，將迎來基本面扭轉(zhuǎn)帶來的中長期機(jī)會(huì)。

　　工銀國際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家程實(shí)：特朗普政策核心在于優(yōu)先保護(hù)美國利益以提振本土經(jīng)濟(jì)。短期內(nèi)，這些政策可能對美國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生一定刺激，從而減緩美聯(lián)儲(chǔ)降息的迫切性。然而，這些刺激措施背后隱藏著深層次的矛盾，帶來了經(jīng)濟(jì)的不確定性與波動(dòng)性。

　　渣打中國財(cái)富管理部首席投資策略師王昕杰：中國資產(chǎn)反轉(zhuǎn)的趨勢相對確定，在政策支持之下，我們期待看到基本面的扭轉(zhuǎn)所帶來的中長期機(jī)會(huì)。

　　中國銀河證券策略分析師、團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人楊超：特朗普當(dāng)選，整體利好美股、美元、比特幣，利空美債和商品，對于黃金的影響相對中性。中國資產(chǎn)在靴子落地后預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)“以我為主”，未來資本市場走勢與自身基本面和政策力度及方向更為相關(guān)。

　　星石投資副總經(jīng)理、高級基金經(jīng)理、首席策略投資官方磊：后續(xù)全球投資者可能圍繞兩種邏輯進(jìn)行資產(chǎn)配置，一是交易那些特朗普政策和基本面具有共振的資產(chǎn)，二是尋找在特朗普交易中存在預(yù)期差的資產(chǎn)進(jìn)行“反轉(zhuǎn)”博弈。

　　重陽投資合伙人寇志偉：特朗普第二任任期可能進(jìn)一步擴(kuò)大財(cái)政赤字，短期刺激經(jīng)濟(jì)的同時(shí)，也會(huì)推高通脹水平，這將在中期限制美聯(lián)儲(chǔ)的降息幅度。

　　一、

　　全球經(jīng)濟(jì)不確定性可能增加

　　中國基金報(bào)：特朗普當(dāng)選，會(huì)對美國降息路徑產(chǎn)生哪些影響？對全球經(jīng)濟(jì)、宏觀環(huán)境的變化帶來哪些影響？

　　方磊：短期來看，美聯(lián)儲(chǔ)將保持較好的獨(dú)立性，預(yù)計(jì)12月大概率將降息25BP；中期看，特朗普主張的減稅、關(guān)稅等政策將增加通脹上行的風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)降息幅度減少。

　　王昕杰：在政策沒有更明確之前，美聯(lián)儲(chǔ)可能在未來降息的口徑方面保持審慎。短期來說，特朗普的政策對美國經(jīng)濟(jì)形成利好，但也會(huì)帶來通脹走高。如果美國以提高關(guān)稅作為其貿(mào)易核心政策，可能會(huì)影響貿(mào)易出口為主的國家，如果高通脹政策向外輸出，或引起他國滯漲。

　　程實(shí)：中長期而言，隨著貿(mào)易保護(hù)主義興起，全球供應(yīng)鏈和貿(mào)易體系將逐漸重塑，全球經(jīng)濟(jì)有望適應(yīng)這些變化，回歸相對穩(wěn)定的增長軌道。

　　寇志偉：疫情后美國財(cái)政政策具有很強(qiáng)的順周期性，即經(jīng)濟(jì)好、失業(yè)率很低情況下，財(cái)政赤字處于歷史高位。特朗普第二任任期可能進(jìn)一步擴(kuò)大財(cái)政赤字，刺激經(jīng)濟(jì)的同時(shí)也會(huì)推高通脹水平，這將在中期限制美聯(lián)儲(chǔ)的降息幅度。

　　楊超：美國經(jīng)濟(jì)尚不具備衰退特征，特朗普再次當(dāng)選美國總統(tǒng)，或?qū)眍~外的通脹上行風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)降息或趨于謹(jǐn)慎。共和黨存在掌控國會(huì)參眾兩院的可能，行政、立法權(quán)集中，為特朗普政策的推行提供了便利。

　　二、

　　美元資產(chǎn)與非美資產(chǎn)加劇分化

　　中國基金報(bào)：“特朗普交易”活躍，股市、債市、黃金等資產(chǎn)均有反應(yīng)，中長期看，全球金融市場會(huì)如何演繹？

　　方磊：“特朗普交易”主要圍繞二次通脹風(fēng)險(xiǎn)以及不確定性進(jìn)行。特朗普勝選后，市場進(jìn)一步交易共和黨橫掃兩會(huì)的預(yù)期，各類資產(chǎn)價(jià)格延續(xù)其特征。但從11月7日的市場表現(xiàn)來看，“特朗普交易”已經(jīng)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)跡象，美元、美債利率以及受益于監(jiān)管政策放松的金融、能源板塊的美股均出現(xiàn)調(diào)整，而預(yù)期存在分歧的科技股表現(xiàn)較好。

　　中長期角度看，后續(xù)“特朗普交易”將逐漸由預(yù)期交易轉(zhuǎn)為現(xiàn)實(shí)交易，需要關(guān)注各項(xiàng)政策的兌現(xiàn)程度和落地節(jié)奏。

　　王昕杰：“特朗普交易”交易的是通脹。比如，對內(nèi)減稅、對外加稅可能會(huì)帶來通脹上升；通脹上升導(dǎo)致無風(fēng)險(xiǎn)利率上升，利好美元、能源等價(jià)值型股票，不利于債券。經(jīng)測算，特朗普的政策到2035年可能提升7.5萬億美元債務(wù)，赤字和通脹的提高可以增加黃金等具備貨幣屬性的資產(chǎn)。從中長期來看，特朗普的政策對于美國的金融市場形成利好，對非美金融市場形成一定程度的壓力。

　　寇志偉：中期可能加劇美元資產(chǎn)與非美資產(chǎn)的分化。美國經(jīng)濟(jì)更高的名義增長會(huì)帶來更高的名義利率水平，吸引外國資本流入，類似于索羅斯提到的1980年代的“里根大循環(huán)”。上周美國大選結(jié)果確定后，美元匯率和美股大幅上漲、歐洲和亞洲等非美股市和匯率總體下跌，已經(jīng)體現(xiàn)出了這一特征。

　　程實(shí)：貿(mào)易和外交政策的不確定性將再度升溫，導(dǎo)致市場情緒波動(dòng)，使全球資本流向避險(xiǎn)資產(chǎn)，包括美元和黃金的流動(dòng)性需求可能上升。債市方面，通脹和貨幣政策的不確定性持續(xù)推高美債利率，大選前市場已經(jīng)部分定價(jià)了特朗普再次當(dāng)選的潛在影響，美債利率上行趨勢明顯。股市方面，預(yù)計(jì)特朗普將繼續(xù)推行企業(yè)減稅政策，提升企業(yè)利潤預(yù)期，從而提振美股。

　　楊超：特朗普的政策預(yù)期有望增強(qiáng)美元的吸引力，支撐美元指數(shù)短期偏強(qiáng)。同時(shí)，他計(jì)劃將企業(yè)稅率從21%降至15%、個(gè)人所得稅減免，并為美國本土制造業(yè)提供稅收優(yōu)惠，有望提升美國企業(yè)盈利能力，對美股構(gòu)成利好。

　　三、

　　美元中長期下行風(fēng)險(xiǎn)較大

　　中國基金報(bào)：最近外匯市場波動(dòng)比較大，如何看待大選、降息對美元及人民幣等的影響？

　　程實(shí)：美元短期可能繼續(xù)上行，長期則將面臨下行壓力。特朗普的關(guān)稅政策可能推高通脹，從而限制美聯(lián)儲(chǔ)采取寬松貨幣政策的空間。此外，不確定的貿(mào)易和外交政策增加了市場波動(dòng)，使得全球資本偏向避險(xiǎn)資產(chǎn)，刺激美元需求上升。

　　然而，從長期角度看，這些政策對美國經(jīng)濟(jì)的支持可能難以持久，甚至可能帶來結(jié)構(gòu)性負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致美元承壓下行。

　　在美元短期上行的背景下，人民幣可能面臨一定的貶值壓力。但從中長期來看，受益于低物價(jià)抑制效應(yīng)的釋放、美聯(lián)儲(chǔ)降息落實(shí)，以及中國逆周期政策的加強(qiáng)等因素，人民幣已進(jìn)入溫和升值通道。隨著人民幣國際化進(jìn)程不斷推進(jìn)，人民幣在全球金融市場中的地位進(jìn)一步提升，為匯率提供更穩(wěn)定的支撐。

　　王昕杰：從歷史角度來看，美元受共和黨當(dāng)選的提振更為明顯。我們短期繼續(xù)看漲美元，因?yàn)槭袌銎毡轭A(yù)期特朗普將減輕監(jiān)管負(fù)擔(dān)，進(jìn)一步減稅和提高進(jìn)口關(guān)稅。而在降息以及美國繼續(xù)擴(kuò)大財(cái)政赤字的背景下，美元中長期下行風(fēng)險(xiǎn)較大。

　　方磊：特朗普政策對通脹有助推作用，預(yù)期交易下，美元持續(xù)走強(qiáng)。但在情緒和交易擁擠演繹至相對極致的位置之后，美元指數(shù)將觸頂回落。相較于美聯(lián)儲(chǔ)降息，大選因素對美元指數(shù)的影響更大。美國整體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)好于歐洲國家，疊加“特朗普交易”，美元仍有支撐。

　　在美元保持強(qiáng)勢的背景下，人民幣匯率存在一定的貶值壓力。但相較于其他非美貨幣，人民幣匯率保持堅(jiān)挺，這主要是由于國內(nèi)政策積極發(fā)力帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)預(yù)期、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)初現(xiàn)企穩(wěn)跡象。

　　四、

　　全球資產(chǎn)配置大調(diào)整

　　中國基金報(bào)：接下來投資者要如何調(diào)整全球資產(chǎn)配置？

　　程實(shí)：預(yù)計(jì)投資者對美國股票市場的配置將會(huì)增加，特別是能源和工業(yè)等受益于減稅和監(jiān)管放松政策的行業(yè)。

　　對于債券市場，由于通脹預(yù)期升溫，疊加貨幣政策存在不確定性，投資者可能會(huì)減少長期債券的配置，轉(zhuǎn)向短期債券和高收益公司債券以應(yīng)對利率風(fēng)險(xiǎn)。若特朗普的貿(mào)易政策導(dǎo)致全球貿(mào)易緊張，新興市場可能承壓，投資者會(huì)更加謹(jǐn)慎地配置新興市場資產(chǎn)。

　　方磊：當(dāng)前，美元處于階段性高位且具有較強(qiáng)支撐，可能會(huì)導(dǎo)致全球資金回流美國資產(chǎn)。后續(xù)全球投資者可能圍繞兩種邏輯進(jìn)行資產(chǎn)配置：一是交易那些與特朗普政策和基本面共振的資產(chǎn)；二是對在“特朗普交易”中存在預(yù)期差的資產(chǎn)進(jìn)行“反轉(zhuǎn)”博弈。

　　相較于其他資產(chǎn)，中國權(quán)益類資產(chǎn)估值處于合理偏低水平，政策組合拳基本掃清了經(jīng)濟(jì)尾部風(fēng)險(xiǎn)，帶動(dòng)權(quán)益類資產(chǎn)收益中樞抬升，疊加人民幣具有一定韌性，中國資產(chǎn)仍具有較高的投資性價(jià)比，可能會(huì)吸引部分配置型資金流入。

　　楊超：特朗普當(dāng)選，整體利好美股、美元、比特幣，利空美債和商品，對黃金和中國資產(chǎn)的影響偏中性。

　　特朗普對企業(yè)減稅等政策利好美股，政治不確定性的消退會(huì)為股市提供額外的短期助力。利好的板塊包括：傳統(tǒng)化石能源板塊、軍工板塊及科技板塊；依賴全球供應(yīng)鏈的科技公司或因貿(mào)易政策受到?jīng)_擊。

　　至于美債，短債可能從美聯(lián)儲(chǔ)溫和降息中受益；長端利率由于財(cái)政擴(kuò)張帶來的美債增發(fā)和二次通脹預(yù)期，短期存在上行壓力，不過收益率上行后其配置價(jià)值應(yīng)會(huì)回升。

　　特朗普上臺(tái)對金價(jià)的影響整體偏中性。短期實(shí)際利率上行對黃金構(gòu)成利空。中期可能會(huì)阻止?jié)撛趹?zhàn)爭發(fā)生的可能，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對黃金的影響或轉(zhuǎn)向。長期視角下，財(cái)政持續(xù)的無紀(jì)律性擴(kuò)張導(dǎo)致貨幣超發(fā)削弱美元信用，黃金作為無息資產(chǎn)的優(yōu)勢或進(jìn)一步凸顯。

　　特朗普當(dāng)選，逆全球化政策會(huì)對全球商品需求和價(jià)格產(chǎn)生下行壓力，對油價(jià)的影響比較中性。

　　王昕杰：綜合考慮選舉、降息和企業(yè)盈利等因素，我們?nèi)匀豢春妹拦伞５绻绹?jīng)濟(jì)意外下滑，或發(fā)生再通脹令降息預(yù)期下降，可能會(huì)對美股產(chǎn)生負(fù)面影響。至于債券，風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)狀況非常有吸引力，或可增持。黃金近幾個(gè)月比較強(qiáng)勁，選舉后金價(jià)可能面臨回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

　　五、

　　中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好

　　中國基金報(bào)：一系列重磅事件落地，對中國經(jīng)濟(jì)和A股及港股市場有哪些影響？

　　程實(shí)：美國大選雖影響廣泛，但中國經(jīng)濟(jì)政策秉持“以我為主”的核心導(dǎo)向，美國大選結(jié)果對中國經(jīng)濟(jì)的實(shí)際影響有限。大選之后，美國的貿(mào)易及外交政策將出現(xiàn)變化，中國政策在平穩(wěn)調(diào)整方向的同時(shí)，也需將這些變化納入長期戰(zhàn)略考量。

　　王昕杰：中國資產(chǎn)反轉(zhuǎn)的趨勢相對確定，在政策支持之下，我們期待看到基本面扭轉(zhuǎn)帶來的中長期機(jī)會(huì)。

　　整體來看，中國資產(chǎn)所提供的配置價(jià)值要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過博弈引起的大漲大跌。

　　方磊：在政策“組合拳”不斷發(fā)力的背景下，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)是大概率事件，A股和港股市場的主要交易邏輯仍是國內(nèi)基本面表現(xiàn)，海外因素的影響有限。

　　雖然市場對2018年特朗普關(guān)稅政策帶來的股市波動(dòng)還存有“肌肉記憶”，但目前國內(nèi)政策、流動(dòng)性、經(jīng)濟(jì)預(yù)期、估值安全邊際都好于2018年初，這進(jìn)一步降低了海外因素對國內(nèi)資產(chǎn)的影響程度。

　　楊超：影響港股行情的關(guān)鍵在于國內(nèi)穩(wěn)增長政策的力度。中長期來看，隨著增量財(cái)政政策持續(xù)加碼，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐步恢復(fù)，港股有望延續(xù)向上趨勢。

　　對于A股，中長期看，中國經(jīng)濟(jì)基本面和A股盈利情況仍取決于國內(nèi)政策加力方向與政策力度。

　　六、

　　高分紅+高成長

　　中國基金報(bào)：A股及港股市場在投資倉位、資產(chǎn)配置、投資方向上要如何調(diào)整？

　　程實(shí)：美聯(lián)儲(chǔ)如期降息，對美元利率較為敏感的港股市場也可受益于降息進(jìn)程的推進(jìn)。預(yù)計(jì)中國股市在后續(xù)增量政策帶動(dòng)下，仍有上升空間。投資者仍可增加中國股市倉位，尤其是內(nèi)需、國產(chǎn)替代、傳統(tǒng)能源相關(guān)產(chǎn)業(yè)可能獲得潛在收益。

　　王昕杰：市場短期波動(dòng)加大，繼續(xù)持有以高質(zhì)量發(fā)展為代表的紅利策略，加上以高成長為代表的新質(zhì)生產(chǎn)力的“杠鈴式”配置策略更符合當(dāng)前從左側(cè)過渡到右側(cè)交易的行情。

　　未來，隨著經(jīng)濟(jì)不斷修復(fù)，企業(yè)盈利好轉(zhuǎn)，以高成長為代表的行業(yè)，比如消費(fèi)、科技等，將更有機(jī)會(huì)取得超額收益。如果美國降息預(yù)期確定性不斷提高，對中國資產(chǎn)的配置可以向成長股作一定的傾斜。在市場反轉(zhuǎn)行情繼續(xù)演繹的背景下，我們會(huì)更關(guān)注受提振更直接的下游消費(fèi)，以及經(jīng)濟(jì)軸心轉(zhuǎn)向的科技等行業(yè)。

　　對于海外中國資產(chǎn)，我們傾向于“高分紅+高成長”的“杠鈴式”配置。高分紅主要關(guān)注非金融國企高息策略，高成長關(guān)注以恒生科技指數(shù)為主的策略。在美聯(lián)儲(chǔ)降息、全球資金增配中國的背景下，恒生科技指數(shù)有望迎來結(jié)構(gòu)性行情。

　　方磊：前期政策組合拳基本扭轉(zhuǎn)了市場的熊市思維，后續(xù)國內(nèi)資產(chǎn)對利好信息會(huì)變得更加靈敏。投資者需要更加密切地關(guān)注國內(nèi)政策落地節(jié)奏以及經(jīng)濟(jì)基本面的變化情況，下一階段股市上漲的動(dòng)力將是基本面表現(xiàn)。目前，股市輪動(dòng)較快，相較于高頻調(diào)整資產(chǎn)配置，我們傾向于尋找那些基本面占優(yōu)或者有望率先企穩(wěn)的優(yōu)質(zhì)權(quán)益類資產(chǎn)，這類資產(chǎn)有望迎來“戴維斯雙擊”的機(jī)會(huì)。

　　楊超：鑒于特朗普的政策主張，為減少對外部供應(yīng)鏈的依賴，國內(nèi)自主可控邏輯的重要性提升。在支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展背景下，具備自主可控和國產(chǎn)替代邏輯的科技板塊投資價(jià)值較高。