來(lái)源：廣發(fā)期貨研究

　　證監(jiān)許可【2011】1292號(hào)

　　金果實(shí)?Z0019144

　　2024年11月29日星期五

　　摘要：作為基礎(chǔ)化工原料之一，我國(guó)燒堿下游應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，主要分布在氧化鋁、印染紡織、造紙、水處理、醫(yī)藥、新能源等行業(yè)。印染化纖、水處理、造紙涵蓋領(lǐng)域分散且在燒堿需求中占比不高。新能源領(lǐng)域發(fā)展?jié)摿薮?，但由于基?shù)偏低在燒堿需求比重中仍低。氧化鋁行業(yè)對(duì)燒堿需求量最大，占比達(dá)到34%；且區(qū)域產(chǎn)能集中具有較強(qiáng)的下游議價(jià)能力，是當(dāng)前燒堿基本面分析中需求端的核心因素。

　　一、氧化鋁為燒堿最大下游

　　作為基礎(chǔ)化工原料之一，我國(guó)燒堿下游應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，主要分布在氧化鋁、印染紡織、造紙、水處理、醫(yī)藥、新能源等行業(yè)。印染化纖、水處理、造紙涵蓋領(lǐng)域分散且在燒堿需求中占比不高。新能源領(lǐng)域發(fā)展?jié)摿薮?，電?dòng)車(chē)市場(chǎng)份額逐年提升，其核心零部件磷酸鐵鋰電池和三元鋰電池的需求量伴隨增長(zhǎng)，但由于基數(shù)偏低在燒堿需求比重中仍低。氧化鋁行業(yè)對(duì)燒堿需求量最大，占比達(dá)到34%；且區(qū)域產(chǎn)能集中具有較強(qiáng)的下游議價(jià)能力，是當(dāng)前燒堿基本面分析中需求端的核心因素。

　　氧化鋁的生產(chǎn)工藝主要有拜耳法、燒結(jié)法和聯(lián)合法，全球90%以上氧化鋁使用拜耳法生產(chǎn)。選用何種氧化鋁生產(chǎn)方法由礦石的性質(zhì)所決定。我國(guó)的鋁土礦98%以上為一水硬鋁石鋁土礦，拜耳法溶出性能最差，因此國(guó)內(nèi)只能選擇高溫拜耳法或者燒結(jié)法。燒結(jié)法流程復(fù)雜能耗高，且我國(guó)使用的鋁土礦60%為進(jìn)口礦，因此國(guó)內(nèi)使用拜耳法生產(chǎn)氧化鋁的產(chǎn)線(xiàn)較多。在氧化鋁生產(chǎn)過(guò)程中燒堿用于處理鋁土礦，使鋁土礦中的氧化鋁轉(zhuǎn)變成鋁酸鈉溶液。礦石中的鐵、鈦等雜質(zhì)和絕大部分的硅則成為不溶解的化合物進(jìn)入殘?jiān)ǔ嗄啵瑢堅(jiān)c溶液分離，從凈化后的鋁酸鈉溶液中分解析出氫氧化鋁，氫氧化鋁與母液分離、洗滌后進(jìn)行焙燒，從而得到氧化鋁產(chǎn)品。

　　二、氧化鋁如何影響燒堿價(jià)格

　　2.1、產(chǎn)能集中在產(chǎn)業(yè)鏈中話(huà)語(yǔ)權(quán)強(qiáng)

　　從氧化鋁自身產(chǎn)能及裝置看，我國(guó)氧化鋁產(chǎn)能截至2024年9月產(chǎn)能為10160萬(wàn)噸/年，按產(chǎn)能分布看前四省份分別是山東、山西、廣西、河南；前四省合計(jì)產(chǎn)能占比超8成。從企業(yè)規(guī)?？矗八拇笃髽I(yè)為別為中鋁集團(tuán)、魏橋集團(tuán)、信發(fā)集團(tuán)和三門(mén)峽鋁業(yè)， 2023年產(chǎn)量合計(jì)占全國(guó)產(chǎn)量63.91%；前十大企業(yè)則占到全國(guó)產(chǎn)量的86.47%。根據(jù)企業(yè)分布，魏橋集團(tuán)1800萬(wàn)噸產(chǎn)能主要集中在山東濱州；信發(fā)集團(tuán)在山東聊城裝置600萬(wàn)噸、山西呂梁和廣西百色還有超900萬(wàn)噸產(chǎn)能。中鋁集團(tuán)分布較散涵蓋河南、貴州、山東、山西以及廣西等區(qū)域。氧化鋁行業(yè)集中度高且在燒堿主要產(chǎn)銷(xiāo)區(qū)域的產(chǎn)能比重大，導(dǎo)致在燒堿定價(jià)中具有較強(qiáng)的議價(jià)能力。

　　2.2、氧化鋁采買(mǎi)報(bào)價(jià)有指引作用

　　如魏橋、信發(fā)由于自身體量規(guī)模大且集中，之于山東燒堿需求影響大。而對(duì)于燒堿企業(yè)而言，由于低濃度堿運(yùn)輸性?xún)r(jià)比不高，省內(nèi)直供下游需求通常為優(yōu)選項(xiàng)，則在此產(chǎn)銷(xiāo)半徑內(nèi)，進(jìn)一步強(qiáng)化了氧化鋁企業(yè)在需求端的話(huà)語(yǔ)權(quán)。因此氧化鋁企業(yè)可根據(jù)自身開(kāi)工及對(duì)原料采購(gòu)意愿和價(jià)格預(yù)期更新燒堿采購(gòu)報(bào)價(jià)，之于山東區(qū)域燒堿價(jià)格有指引作用。? ??

　　2.3、氧化鋁高利潤(rùn)下對(duì)堿價(jià)敏感度下降

　　從氧化鋁成本結(jié)構(gòu)看，通常生產(chǎn)一噸氧化鋁需要約2.1-2.7噸鋁土礦（因品位不同有較大差異），燒堿約0.12-0.14噸，石灰石0.2-0.9噸以及部分能源消耗；燒堿成本占比不足20%，在氧化鋁原料成本分配中影響有限。今年氧化鋁利潤(rùn)持續(xù)走高，從年初開(kāi)始行業(yè)利潤(rùn)就處于22-23年同期高位水平；自五月氧化鋁利潤(rùn)擴(kuò)張至千元，而至11月中旬，氧化鋁單噸理論生產(chǎn)利潤(rùn)突破2300元/噸。高利潤(rùn)刺激行業(yè)開(kāi)工積極性，氧化鋁產(chǎn)能利用率維持高位對(duì)燒堿需求提供支撐。此外相較于豐厚的生產(chǎn)利潤(rùn)，燒堿價(jià)格的調(diào)價(jià)對(duì)于氧化鋁企業(yè)可謂“小打小鬧”，估算1000元/干噸燒堿價(jià)格變動(dòng)對(duì)于氧化鋁成本也只有不足150元的波動(dòng)，在今年暴利下影響微弱。氧化鋁高利潤(rùn)提升了原材料價(jià)格的寬容度，為維持高產(chǎn)企業(yè)積極調(diào)漲采購(gòu)價(jià)格。

　　今年，從10月起山東進(jìn)入秋檢階段，產(chǎn)量有所下降。受送貨減量影響魏橋氧化鋁廠燒堿庫(kù)存走低，山東某氧化鋁新投裝置備堿，為提高送貨量，氧化鋁廠連續(xù)4次上調(diào)32%液堿采購(gòu)價(jià)格。此外某氧化鋁廠因自備氯堿裝置檢修，為維系生產(chǎn)在市場(chǎng)“掃貨”以供給其山東山西的氧化鋁廠。氧化鋁廠以保生產(chǎn)為首要目標(biāo)下提價(jià)搶貨，推高燒堿價(jià)格。

　　三、燒堿需求--氧化鋁端分析與展望

　　3.1、進(jìn)口補(bǔ)充，國(guó)內(nèi)鋁土礦緊張或逐步緩解

　　今年氧化鋁供需偏緊，需求看電解鋁產(chǎn)量持續(xù)增長(zhǎng)，2024年截至10月產(chǎn)量累計(jì)在3589.3萬(wàn)噸，累計(jì)同比+4.2%予以氧化鋁需求穩(wěn)定支撐；由于氧化鋁供給彈性受限難匹配需求的穩(wěn)增長(zhǎng)表現(xiàn)。

　　彈性受限主因鋁土礦供應(yīng)不足問(wèn)題。長(zhǎng)線(xiàn)看在國(guó)內(nèi)環(huán)保政策和安全生產(chǎn)趨嚴(yán)的背景下我國(guó)鋁土礦產(chǎn)量自2019年起逐年下降。短期看2023年三門(mén)峽區(qū)域鋁土礦停產(chǎn)整頓、山西因礦山安全事故導(dǎo)致大面積停產(chǎn)整頓，而由于礦山審批嚴(yán)格，山西、河南三門(mén)峽區(qū)域礦山至今均無(wú)明顯復(fù)產(chǎn)進(jìn)展，區(qū)域緊張延續(xù)。作為氧化鋁前四大主產(chǎn)省份中的兩個(gè)，山西、河南產(chǎn)量下降對(duì)氧化鋁市場(chǎng)影響較大。

　　受限于國(guó)產(chǎn)礦品位及量的問(wèn)題，我國(guó)進(jìn)口鋁土礦依存度逐年提升，估算2024年我國(guó)鋁土礦進(jìn)口依存度在74%附近，進(jìn)口主要來(lái)源于幾內(nèi)亞和澳大利亞，其中幾內(nèi)亞占比或?qū)⒊?成，澳大利亞2成。幾內(nèi)亞視角看供給仍有進(jìn)一步提升空間，根據(jù)SMM預(yù)測(cè)2025年幾內(nèi)亞鋁土礦增量預(yù)計(jì)2400萬(wàn)濕噸，預(yù)計(jì)在進(jìn)口窗口打開(kāi)下幾內(nèi)亞發(fā)運(yùn)量將繼續(xù)走高。整體看2025年鋁土礦供需壓力將得以緩解，國(guó)產(chǎn)復(fù)產(chǎn)困難但進(jìn)口將填補(bǔ)缺口；不確定性在于幾內(nèi)亞發(fā)運(yùn)擾動(dòng)：雨季對(duì)發(fā)運(yùn)影響以及當(dāng)前幾內(nèi)亞港口發(fā)運(yùn)力已接近上限，碼頭配套設(shè)施跟進(jìn)的進(jìn)度。

　　3.2、氧化鋁供需分析

　　供應(yīng)方面，從氧化鋁運(yùn)行產(chǎn)能來(lái)看，據(jù)隆眾資訊數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)氧化鋁由年初的7425萬(wàn)噸左右提升至年內(nèi)峰值的8610萬(wàn)噸，產(chǎn)能產(chǎn)量進(jìn)一步釋放。截至2024年10月，中國(guó)冶金級(jí)氧化鋁產(chǎn)量達(dá)到6798萬(wàn)噸，同比增加1.23%。今年由于高利潤(rùn)刺激氧化鋁企業(yè)維持高產(chǎn)積極性，但受制于鋁土礦供應(yīng)、配礦調(diào)試、檢修以及環(huán)保政策等問(wèn)題影響月度產(chǎn)能利用率峰值在84.33%附近。預(yù)計(jì)全年累計(jì)產(chǎn)量在8200萬(wàn)噸附近。從新增產(chǎn)能看，據(jù)ALD統(tǒng)計(jì)2025年氧化鋁待投產(chǎn)產(chǎn)能約1230萬(wàn)噸，若假定產(chǎn)能均順利落地則增速在12%附近。結(jié)合產(chǎn)能增速、利潤(rùn)以及原材料供應(yīng)預(yù)期看，預(yù)計(jì)2025年即便高利潤(rùn)難以持續(xù)維系，氧化鋁供應(yīng)環(huán)比也將環(huán)比有增量，預(yù)估2025年全年氧化鋁產(chǎn)量將超過(guò)8500萬(wàn)噸，產(chǎn)量增速預(yù)計(jì)在4%附近。

　　從需求看國(guó)內(nèi)電解鋁受限于4500萬(wàn)噸產(chǎn)能紅線(xiàn)影響，2025年新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)在20萬(wàn)噸附近，其余以產(chǎn)能置換形式。結(jié)合當(dāng)前產(chǎn)能利用率以持續(xù)維持在95%重心水平，進(jìn)一步提負(fù)荷空間有限；且2024年由于云南地區(qū)降雨良好區(qū)域電解鋁開(kāi)工未受限，2025年降雨存不確定性擾動(dòng)。整體來(lái)看故對(duì)2025年電解鋁供應(yīng)增量預(yù)期有限。出口方面，由于2024年海外在天然氣緊缺、颶風(fēng)、環(huán)保等問(wèn)題影響下氧化鋁企業(yè)供應(yīng)存擾動(dòng)，海外價(jià)格飆升，我國(guó)氧化鋁出口窗口打開(kāi)。2025年海外氧化鋁新增產(chǎn)能約500萬(wàn)噸，海外供需存緩解可能，關(guān)注出口延續(xù)性?？傮w來(lái)看，氧化鋁2025年供需矛盾將有所緩解，相應(yīng)的價(jià)格、利潤(rùn)水平預(yù)計(jì)有回落。? ??

　　3.3、之于燒堿，氧化鋁端需關(guān)注哪些因素？

　　1、利潤(rùn)傳遞。氧化鋁在產(chǎn)業(yè)鏈中集中度高、利潤(rùn)點(diǎn)集中在氧化鋁端。2024年下半年伴隨氧化鋁利潤(rùn)加速擴(kuò)張，連帶著燒堿利潤(rùn)走闊。未來(lái)在氧化鋁供需邊際轉(zhuǎn)弱下利潤(rùn)壓縮，或?qū)龎A環(huán)節(jié)價(jià)格“寬容度”下降的及利潤(rùn)沖擊可能；需關(guān)注氧化鋁需求增長(zhǎng)與采買(mǎi)成本下降預(yù)期的平衡。

　　2、進(jìn)口礦單耗下降：由于國(guó)產(chǎn)礦供應(yīng)受限，進(jìn)口礦大量補(bǔ)充，沿海氧化鋁廠增加進(jìn)口礦使用。2025年新增產(chǎn)能主要集中于山東、廣西、河南（進(jìn)口礦補(bǔ)充）區(qū)域。根據(jù)生產(chǎn)消耗看，國(guó)產(chǎn)礦多為一水硬鋁石型鋁土礦，而進(jìn)口礦多為三水軟鋁石型鋁土礦。國(guó)產(chǎn)礦的鋁硅比較低，導(dǎo)致耗堿量更高。用國(guó)產(chǎn)礦單噸氧化鋁生產(chǎn)需要消耗2.3噸國(guó)產(chǎn)礦以及0.17噸燒堿，而使用進(jìn)口礦時(shí)耗堿量將降至0.07噸。關(guān)注進(jìn)口礦大量替代后對(duì)燒堿用量的影響。