比暗池更不透明?歡迎來到華爾街的 “私人交易室”
華爾街聲名狼藉的暗池正變得愈發(fā)不透明。
在一場(chǎng)引發(fā)了多項(xiàng)執(zhí)法行動(dòng)和監(jiān)管機(jī)構(gòu)嚴(yán)厲打擊的爭議爆發(fā)十年后,這些場(chǎng)外交易平臺(tái)正在大肆宣傳一種更為不透明的股票買賣方式。
它們推出了所謂的 “私人交易室”,這是一種封閉的交易場(chǎng)所,它不僅具備暗池的核心優(yōu)勢(shì) —— 能夠隱藏大規(guī)模的股票交易,使其不影響股價(jià),還增添了排他性,明確規(guī)定了只有特定的參與者才能參與任何交易。
這些交易室設(shè)立在暗池內(nèi)部,彼此相互獨(dú)立,且對(duì)于未受邀請(qǐng)的人來說完全不可見,這引發(fā)了人們對(duì)市場(chǎng)透明度和市場(chǎng)分割的質(zhì)疑。但由于目前美國超過一半的股票交易都在場(chǎng)外進(jìn)行,這些私人交易室受到了那些渴望選擇交易對(duì)象的公司的強(qiáng)烈追捧,因?yàn)檫@通常有助于它們更高效地執(zhí)行個(gè)人訂單。
雷蒙德?詹姆斯公司(Raymond James and Associates)的電子交易主管大衛(wèi)?坎尼佐(David Cannizzo)表示:“這就好比你確切知道自己想要的商品是什么,也清楚從誰那里購買或向誰出售,而不是在黑色星期五去沃爾瑪購物。你在掌控交易的條款?!?/p>
目前,我們無法確定到底存在多少個(gè)私人交易室,也不清楚通過它們進(jìn)行的交易量有多大。經(jīng)營另類交易系統(tǒng)(ATS,暗池的正式名稱)的公司表示,目前私人交易室的交易量在其總交易量中占比很小,因?yàn)樾枨蟮脑鲩L相對(duì)來說還是一個(gè)新現(xiàn)象。
但從經(jīng)紀(jì)交易商、做市商到對(duì)沖基金和資產(chǎn)管理公司,各類機(jī)構(gòu)都在迅速采用這種交易方式,以至于總部位于康涅狄格州斯坦福的一家主要另類交易系統(tǒng) IntelligentCross 的私人交易室交易量,如今已超過了九家競爭對(duì)手暗池運(yùn)營商的總交易量。
暗池之所以被稱為 “暗池”,是因?yàn)樗鼈兲幚淼慕灰自趫?chǎng)外進(jìn)行,遠(yuǎn)離公開的 “明牌” 證券交易所。這有助于防止訂單細(xì)節(jié)泄露到更廣泛的市場(chǎng),并在訂單執(zhí)行前避免引發(fā)不利的價(jià)格波動(dòng)。但暗池也存在一個(gè)缺點(diǎn):任何人都可以進(jìn)入暗池,而且暗池內(nèi)的公司永遠(yuǎn)不知道在任何一筆交易中,它們的交易對(duì)手是誰。而私人交易室則可以更加隱秘。
IntelligentCross 的母公司 Imperative Execution 的首席執(zhí)行官羅曼?吉尼斯(Roman Ginis)表示:“這關(guān)乎行使控制權(quán),關(guān)乎經(jīng)紀(jì)商希望與哪種流動(dòng)性進(jìn)行交易,以實(shí)現(xiàn)更好的交易執(zhí)行質(zhì)量?!?/p>
用戶選擇私人交易室的原因多種多樣。以總部位于紐約的少數(shù)族裔經(jīng)營的經(jīng)紀(jì)公司 CastleOak Securities 為例。該公司希望與志同道合的企業(yè)進(jìn)行交易,因此它使用了另類交易系統(tǒng)運(yùn)營商 OneChronos 提供的一個(gè)私人交易室。
CastleOak 公司的股票銷售和交易主管卡洛斯?卡瓦納(Carlos Cabana)將這個(gè)交易室稱為 “多元化交易池”,因?yàn)閰⑴c者都是少數(shù)族裔經(jīng)營的經(jīng)紀(jì)公司。雖然在這種情況下,CastleOak 公司并不確切知道每筆交易的另一方是誰,但它知道對(duì)方將是大約 10 個(gè)符合某些與所有權(quán)和投資目標(biāo)相關(guān)資格標(biāo)準(zhǔn)的交易對(duì)手之一。
卡瓦納說:“可以把它想象成一套舉辦派對(duì)的公寓,這個(gè)派對(duì)只有一個(gè)目的,而且只有受到邀請(qǐng)的客人才能參加?!?/p>
卡瓦納表示,由于 CastleOak 公司越來越多地使用這個(gè)多元化交易池,OneChronos 現(xiàn)在已成為其第三大常用交易場(chǎng)所,僅次于紐約證券交易所和納斯達(dá)克。
卓越的交易執(zhí)行
私人交易室還有許多其他名稱,包括托管交易池、限制訪問交易室、另類交易系統(tǒng)交易池和定制交易對(duì)手群組。在龐大、超高速的現(xiàn)代市場(chǎng)中,它們正日益受到歡迎,因?yàn)檫@是一種幫助公司避免輸給那些可能行動(dòng)更快或能夠獲取更優(yōu)質(zhì)信息的對(duì)手的方式。
例如,許多經(jīng)紀(jì)商和做市商熱衷于承接散戶投資者的訂單。這些小額、波動(dòng)性較小的交易通常不太可能影響股價(jià) —— 所以做市商在同意執(zhí)行訂單的瞬間,不太可能像與其他類型的交易對(duì)手交易時(shí)那樣,看到不利的價(jià)格波動(dòng)發(fā)生。
高頻交易商喜歡與羅賓漢證券(Robinhood)的業(yè)務(wù)往來
將訂單帶到私人交易室的經(jīng)紀(jì)商通常期望在全國最佳買價(jià)和賣價(jià)(NBBO)的中間價(jià)位執(zhí)行訂單(假設(shè)交易室的規(guī)則是這樣設(shè)定的,通常情況確實(shí)如此)。如果由于某種原因,訂單在交易室內(nèi)未能在中間價(jià)位成交,它可以轉(zhuǎn)移到更廣泛的另類交易系統(tǒng)中,在那里其他多個(gè)交易方可以競爭來執(zhí)行該訂單。而且,如果經(jīng)紀(jì)商在某個(gè)私人交易室有不愉快的經(jīng)歷,它們未來可以轉(zhuǎn)向另一個(gè)交易室,避開那些交易對(duì)手。
杰富瑞集團(tuán)(Jefferies)的量化策略全球主管賈廷?蘇里亞萬希(Jatin Suryawanshi)表示:“我們面臨的問題是,如何區(qū)分優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性和劣質(zhì)流動(dòng)性?” 他估計(jì),目前該公司通過算法執(zhí)行的每 100 股股票中,約有 15 股是通過私人交易室進(jìn)行的。“使用私人交易室,你可以優(yōu)先選擇你想要與之交易的對(duì)象?!?/p>
隨著私人交易室的使用變得越來越普遍,以及股票交易逐漸從公開證券交易所轉(zhuǎn)移到其他場(chǎng)所,私人交易室的發(fā)展速度加快了。多年來,美國的場(chǎng)外交易活動(dòng)一直在增加,現(xiàn)在常常占所有記錄交易量的一半以上。
早在 18 年前,另類交易系統(tǒng)公司 LeveL 就推出了私人交易室。LeveL 最初允許公司匹配自己的訂單,這被稱為內(nèi)部化交易。后來這種方式擴(kuò)展到了其他形式的細(xì)分交易,包括雙邊和多邊協(xié)議,即在同一個(gè)另類交易系統(tǒng)內(nèi),一方同意與另一方交易,或者多方同意只相互進(jìn)行交易。
大約一年半前,應(yīng)客戶的要求,IntelligentCross 開始提供其版本的私人交易室,而 OneChronos 則在去年加入了這一行列。
大型銀行或經(jīng)紀(jì)商通常不需要私人交易室,因?yàn)樗鼈冇匈Y源創(chuàng)建自己的另類交易系統(tǒng),或者所謂的單一交易商平臺(tái)。這是另一種場(chǎng)外交易場(chǎng)所,在這種平臺(tái)上,運(yùn)營商始終是任何交易的交易對(duì)手。
但對(duì)于規(guī)模較小的參與者來說,建立和管理一個(gè)另類交易系統(tǒng)或單一交易商平臺(tái)成本太高且過于繁瑣,還需要滿足相關(guān)的監(jiān)管報(bào)告要求,并建立必要的連接。在一家成熟的另類交易系統(tǒng)中安排一個(gè)私人交易室則是一個(gè)解決方案。
LeveL 的母公司 Kezar Markets 的首席執(zhí)行官史蒂夫?米勒(Steve Miele)表示:“一家公司之所以會(huì)選擇將這項(xiàng)業(yè)務(wù)外包出去,而不是自己內(nèi)部開展,有多種因素。這可能是成本問題,如果我們能夠建立并利用現(xiàn)有網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行擴(kuò)展,他們就不一定需要承擔(dān)這一額外的運(yùn)營成本。我們降低了進(jìn)入門檻?!?/p>
據(jù)蘇里亞萬希介紹,在 IntelligentCross 目前提供的大多數(shù)私人交易室中,服務(wù)對(duì)象主要是那些沒有能力在內(nèi)部開展類似活動(dòng)的機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)商。杰富瑞集團(tuán)在 IntelligentCross 提供的一個(gè)私人交易室中進(jìn)行交易,在那里它與其他七家沒有自己的另類交易系統(tǒng)但有機(jī)構(gòu)訂單的經(jīng)紀(jì)商進(jìn)行交易。
Imperative Execution 的吉尼斯表示:“這些私人交易室總是應(yīng)訂閱者的要求創(chuàng)建的,訂閱者作為主辦方,邀請(qǐng)其他人成為其交易簿中的參與者?!?/p>
不透明的披露
并非所有的另類交易系統(tǒng)都急于接受私人交易室這種模式。總部位于紐約的 PureStream 提供的 “交易池” 運(yùn)作方式類似于私人交易室,但如果創(chuàng)建了這樣的交易池,會(huì)向所有訂閱者披露,而且任何人都可以加入。從本質(zhì)上講,這個(gè)交易室對(duì)所有人開放。
PureStream 的首席執(zhí)行官阿曼多?迪亞茲(Armando Diaz)表示,到目前為止,還沒有人要求在該公司設(shè)立交易池,所以所謂的子交易池的交易量為零。他說,提供一個(gè)并非對(duì)所有訂閱者開放的私人交易室會(huì)引發(fā)監(jiān)管方面的問題?!爸鬓k方對(duì)交易室的控制越多,他們就越像是在運(yùn)營一個(gè)另類交易系統(tǒng),這就會(huì)帶來監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)?!?/p>
對(duì)私人交易室最大的批評(píng)或許在于,它們創(chuàng)造了虛幻的流動(dòng)性,因?yàn)樵诮灰资覂?nèi)進(jìn)行的交易只是簡單地與暗池母公司所報(bào)告的總交易量混在一起。對(duì)于任何試圖評(píng)估市場(chǎng)深度的人來說,這都會(huì)造成一種誤導(dǎo),因?yàn)樗鶊?bào)告的交易量中包含了交易室外的人無法參與的交易活動(dòng)。
另類交易系統(tǒng)是受監(jiān)管的交易場(chǎng)所,由美國證券交易委員會(huì)(SEC)監(jiān)督。2018 年,美國證券交易委員會(huì)通過實(shí)施新的披露要求,加強(qiáng)了對(duì)這類交易場(chǎng)所的監(jiān)管?,F(xiàn)在,每個(gè)暗池都必須提交一份 ATS-N 表格,概述其平臺(tái)上的具體交易機(jī)制。
這些公開可獲取的表格包含了各種詳細(xì)信息,包括是否提供私人交易室。但它們不會(huì)說明存在多少個(gè)私人交易室,也不會(huì)透露誰在其中,而且由于使用的語言和披露程度各不相同,有時(shí)很難確定一個(gè)另類交易系統(tǒng)是否真的設(shè)有私人交易室。
多虧了美國證券交易委員會(huì),華爾街暗池將不再神秘
彭博行業(yè)研究(Bloomberg Intelligence)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)主管拉里?塔布(Larry Tabb)在 5 月份的一份報(bào)告中寫道:“沒有規(guī)定強(qiáng)制要求另類交易系統(tǒng)披露單一交易商交易室的身份或其交易量?!?金融行業(yè)監(jiān)管局(FINRA)“在執(zhí)行后對(duì)另類交易系統(tǒng)的交易量報(bào)告方面做得很好。然而,沒有規(guī)定來幫助分析師或用戶區(qū)分在公開交易池和私人交易室中執(zhí)行的另類交易系統(tǒng)交易量的百分比,或者使用細(xì)分策略執(zhí)行的交易量?!?/p>
暗池對(duì)透明度問題并不陌生。大約十年前,它們的不透明性引發(fā)了媒體的廣泛報(bào)道和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的嚴(yán)格審查,當(dāng)時(shí)人們猜測(cè)暗池給予了高頻交易公司相對(duì)于其他投資者的優(yōu)勢(shì) —— 這種關(guān)注在一定程度上是由暢銷書《閃電男孩》(Flash Boys)所引發(fā)的。
金融行業(yè)監(jiān)管局和美國證券交易委員會(huì)的代表均拒絕置評(píng)。
“成長模式”
對(duì)于用戶來說,私人交易室是一個(gè)方便的工具,但也只是眾多工具中的一種。吉尼斯表示,目前托管交易池在 IntelligentCross 的總交易量中占比個(gè)位數(shù) —— 去年平均約為 5.4%,因?yàn)樗鼈冞€很新?!敖?jīng)紀(jì)商需要一些時(shí)間來對(duì)其進(jìn)行優(yōu)化?!?/p>
OneChronos Capital Markets 的首席執(zhí)行官弗拉德?坎德羅斯(Vlad Khandros)表示,目前其私人交易室的交易量占比不到 5%,因?yàn)?“對(duì)我們來說這還是新事物,所以仍處于成長模式”。但需求很旺盛。坎德羅斯說:“我們看到散戶經(jīng)紀(jì)商和機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)商的興趣都在增加。對(duì)交易執(zhí)行質(zhì)量的關(guān)注將持續(xù)增長?!?/p>
LeveL 拒絕透露其運(yùn)營的私人交易室數(shù)量或其中的交易活動(dòng)量,米勒表示,由于缺乏行業(yè)范圍內(nèi)對(duì)私人交易室進(jìn)行分類的標(biāo)準(zhǔn),對(duì)其進(jìn)行量化可能會(huì)產(chǎn)生 “誤導(dǎo)”。
聯(lián)博資產(chǎn)管理公司(AllianceBernstein)的高級(jí)副總裁兼高級(jí)量化交易員馬克?古爾利亞奇(Mark Gurliacci)估計(jì),該公司目前高達(dá) 75% 的交易活動(dòng)在場(chǎng)外進(jìn)行,其中包括在私人交易室中的交易。雖然目前私人交易室的交易量在其交易總量中只占一小部分,但他認(rèn)為這一比例將會(huì)增長。
曾在紐約證券交易所工作過的古爾利亞奇說:“如今許多公司都在設(shè)立私人交易室。它們很有創(chuàng)新性,而且會(huì)一直存在下去。其中的門道比大多數(shù)人所知道的要多得多。”
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